KTG Agrar SE
Original-Research: KTG Agrar SE (von Montega AG): Halten
Original-Research: KTG Agrar SE – von Montega AG
Aktieneinstufung von Montega AG zu KTG Agrar SE
Unternehmen: KTG Agrar SE
ISIN: DE000A0DN1J4
Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Halten
seit: 12.12.2013
Kursziel: 15,50
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: 12.12.2013 (zuvor: Kaufen)
Analyst: Alexander Drews
Cash Flow durch hohes Wachstumstempo belastet
Die KTG Agrar SE wird u.E. auch in diesem Jahr ein signifikantes
Unternehmenswachstum verzeichnen. So dürfte der Umsatz um 59% auf 175,5
Mio. Euro ansteigen und damit sogar das historisch beeindruckende CAGR
2007-2012 von 48% übertreffen. Verantwortlich hierfür ist die Wandlung des
Unternehmens vom reinen Agrarbetrieb zu einem voll integrierten
Lebensmittel- und Energiekonzern. Zum Unternehmen gehören mittlerweile mehr
als 40.000 Hektar landwirtschaftliche Fläche in Deutschland und Litauen,
Biogasanlagen mit einer Nennleistung von 45 MW, eine eigene
Tiefkühlproduktion, eine Ölmühle und ein Biolebensmittel-Händler. Die
Verlängerung der Wertschöpfungskette von der Aufzucht bis zum
Endkonsumenten schützt das Unternehmen gegen die volatile Preisentwicklung
an den internationalen Agrarmärkten und bildet somit die Basis für ein
kontinuierliches Wachstum. Unsere Umsatzprognosen stützen sich auf die
folgenden Annahmen in den einzelnen Geschäftsbereichen:
Agrar: KTG profitierte in 2012 von einer guten Ernte sowie hohen
Weltmarktpreisen für Agrarprodukte. Allerdings sind die Preise für viele
Agrarprodukte im Vergleich zu den Höchstkursen aus 2012 teilweise deutlich
gesunken. Die geringeren Absatzpreise dürften jedoch durch das
Flächenwachstum kompensiert werden (MONe: 2.500 Hektar in 2013). Inklusive
eines leichten Wachstums bei den sonstigen Agraraktivitäten (u.a.
Farmmanagement in Russland) dürfte der Umsatz in 2013 daher auf 66 Mio.
Euro steigen. Unter der Annahme von stabilen Preisen sowie einem
anhaltenden Flächenwachstum sollte KTG den Umsatz im nächsten Jahr dann auf
70 Mio. Euro steigern können.
Energie: Zum Halbjahr hatte KTG bereits 40 MW am Netz und erwirtschaftete
hierdurch einen Umsatz von 26 Mio. Euro. Wir gehen davon aus, dass KTG im
laufenden Jahr seine Leistung auf 50 MW ausbaut und einen Umsatz von über
52 Mio. Euro erzielt. Bis 2015 dürfte die Anlagenleistung auf 70 MW
anwachsen, was ab 2016 zu einem Umsatz von 110 Mio. Euro p.a. führen
sollte. Da die neue Bundesregierung eine EEG-Änderung anstreben dürfte, die
den Bau von Biogasanlagen deutlich unattraktiver macht (laut
Koalitionsvertrag Förderung nur noch von Abfall als Substrat), haben wir
unsere Planung für die installierte Leistung um ein Jahr vorgezogen. Wir
erwarten diese Regeländerung bereits ab 2015, allerdings dürfte es
Übergangsfristen für geplante Anlagen geben. Weiteres Wachstum dürfte KTG
zudem durch den Zukauf von notleidenden Anlagen erzielen.
Food: Der Bereich Food sollte in 2013 und 2014 die größten Wachstumsraten
verzeichnen. Dies ist zum einen auf die erfreuliche Entwicklung der
ehemaligen Frenzel Tiefkühlkost zurückzuführen (in 2011 übernommen) und zum
anderen auf den erstmaligen Umsatzbeitrag der Anklamer Ölmühle in 2013 bzw.
der Bio-Zentrale in 2014. Hierdurch dürfte der Umsatz im laufenden Jahr auf
57 Mio. Euro bzw. im nächsten Jahr auf 110 Mio. Euro steigen. KTG hat als
mittelfristiges Ziel einen Umsatz von über 120 Mio. Euro definiert, was wir
in Anbetracht der Übernahmen für realistisch erachten.
Bereinigtes operatives Ergebnis dürfte deutlich zulegen – EPS bleibt
niedrig
Der Carve Out der Biogas Tochter KTG Energie hat im letzten Geschäftsjahr
zu einem positiven Sondereffekt von 16 Mio. Euro geführt (Hebung stiller
Reserven auf EBIT Ebene). Im laufenden Jahr erwarten wir daher ein leicht
rückläufiges operatives Ergebnis auf 26,7 Mio. Euro. Bereinigt um den
Sondereffekt stellt dies jedoch einen signifikanten Ergebnissprung dar.
Dieser resultiert zum einen aus der deutlichen Ergebnisverbesserung im
Bereich Energie/Biogas und zum anderen aus der Verlustminderung im Segment
Food. Für 2014 erwarten wir dann die Rückkehr der Profitabilität auf das
Rekordniveau von 2012. Das deutliche Wachstum beim operativen Ergebnis
dürfte sich jedoch nur unterproportional auf das EPS auswirken. KTG hat zum
30.06.2013 Finanzverbindlichkeiten i.H.v. 390 Mio. Euro ausgewiesen (H1
2012: 234 Mio. Euro). Der Zinsaufwand sollte daher in 2013 und 2014 auf
über 23 Mio. Euro steigen und damit den Großteil des Ergebniswachstums
absorbieren.
Trotz Umsatz- und Ergebniswachstums, Risiken steigen
Seit dem Börsengang in 2007 konnte KTG nur im vergangenen Jahr einen leicht
positiven operativen Cash Flow erzielen. Im laufenden Jahr dürfte dieser
erneut negativ ausfallen. Das beeindruckende Wachstumstempo wird vor allem
durch Fremdkapital finanziert. Die Finanzschulden sind mittlerweile auf 390
Mio. Euro angestiegen. Trotz der sehr werthaltigen Assets (Biogasanlagen,
Ackerland in Deutschland und Litauen) halten wir die aktuellen
Verschuldungskennziffern für deutlich zu hoch. So liegt das Net Debt/EBITDA
2013e bei 9,7x. Die Nettoverschuldung beträgt weiterhin mehr als das
zweifache des Umsatzes. Entgegen unseren vorherigen Annahmen, wird KTG
seine Nettoverschuldung auch im nächsten Jahr weiter erhöhen. Hierdurch
steigt u.E. das Risiko für die Equity Investoren, weshalb wir die
EK-Renditeanforderungen in unserem Bewertungsmodell angehoben haben. Nach
der Anpassung unserer Prognosen und der Modellparameter senken wir unser
Kursziel auf 15,50 Euro (zuvor: 18,00 Euro) und stufen die Aktie von Kaufen
auf Halten ab.
+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum Abschluss
bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS /
HAFTUNGSAUSSCHLUSS unter http://www.montega.de +++
Über Montega:
Die Montega AG zählt zu den größten unabhängigen Research-Häusern in
Deutschland. Zum Coverage-Universum des Hamburger Unternehmens gehören eine
Vielzahl von Small- und MidCaps aus unterschiedlichsten Sektoren. Montega
unterhält umfangreiche Kontakte zu institutionellen Investoren,
Vermögensverwaltern und Family Offices mit dem Fokus ‘Deutsche Nebenwerte’
und zeichnet sich durch eine aktive Pressearbeit aus. Die
Veröffentlichungen der Analysten werden regelmäßig von der Fach- und
Wirtschaftspresse zitiert. Neben der Erstellung von Research-Publikation
gehört die Organisation von Roadshows und Field Trips zum Leistungsspektrum
der Montega AG.
Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
http://www.more-ir.de/d/12162.pdf
Kontakt für Rückfragen
Montega AG – Equity Research
Tel.: +49 (0)40 41111 37-80
web: www.montega.de
E-Mail: research@montega.de
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Für den Inhalt der Mitteilung bzw. Research ist alleine der Herausgeber bzw.
Ersteller der Studie verantwortlich. Diese Meldung ist keine Anlageberatung
oder Aufforderung zum Abschluss bestimmter Börsengeschäfte.
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